A partir del derrumbe del mercado de bonos local (7/6) y la pérdida de financiamiento voluntario en pesos del Gobierno Nacional, la crisis doméstica adquirió una dinámica infernal y, como consecuencia de ello, se produjo un deterioro acelerado de las variables financieras que hizo que en 32 días quedaran en el camino dos Ministros de Economía.

La agresiva intervención realizada por el BCRA logró evitar el colapso del mercado de capitales vía la compra de bonos locales por $1.3 billones. Pero esta inyección de liquidez no resultó neutral. El dólar trepó un 60% de 210 a 336 pesos entre el 7/06 y el 21/7, el riesgo país alcanzó los 2,608bp, los precios de los bonos en dólares se hundieron a 17/18 dólares, el rendimiento de los títulos ajustados por CER llegó al 20% por encima de la inflación y en el período estacional de mayor liquidación de dólares del agro el BCRA vendió dólares por u$s727 M cuando en promedio compró u$s2,344 M en el mismo período de años anteriores (en el acumulado de año al 5/08).

Entonces, con reservas internaciones netas mínimas de u$s2,065 M, el 25/06 el BCRA le cerró el grifo de los dólares a los importadores y, por primera vez en esta crisis, el Gobierno no pudo mantener relativamente aislada a la economía real de la financiera y la crisis hizo metástasis sobre la actividad productiva.

El corte abrupto de importaciones redujo sustancialmente la oferta de bienes en el mercado interno y comenzaron a trabarse los procesos productivos provocando un frenazo del nivel actividad económica y un salto inflacionario, todo lo cual compromete la dinámica económica de los próximos meses y pone al Gobierno frente a una delicada situación, caracterizada por un exceso de pesos y un faltante de dólares, y ya casi sin instrumentos de política económica disponibles.

El desembarco del 3^er Ministro de Economía

En este marco, el 3/8 asumió el tercer Ministro de Economía con un poder mayor al de sus dos antecesores. A las áreas básicas de Economía (Hacienda y Finanzas) le sumó un mayor control en el BCRA (dólar y tasa de interés) y Energía (tarifas).

Las primeras señales de política económica del 3^er Ministro de Economía muestran la continuidad del programa económico acordado con el FMI, lejos todavía de ser un programa de estabilización clásico que busque reducir rápidamente la tasa de inflación.

• Se reafirma la meta de déficit primario de 2.5% del PBI mediante un recorte del gasto en subsidios (energía, transporte y agua) y un aumento de ingresos vía una suba del adelanto de impuestos (Ganancias) y un incremento de la presión tributaria (revalúo).
• Se busca aumentar el superávit comercial con regímenes sectoriales, créditos a tasa subsidiada y un mayor control de subfacturación de exportaciones y sobrefacturación de importaciones.
• Se apunta a fortalecer las reservas del BCRA con créditos de organismos internacionales y bancos externos y estímulos sectoriales para adelantar exportaciones (dólar soja).
• Se busca recomponer el mercado de deuda local reduciendo el riesgo de reperfilamiento de la deuda lanzando un canje voluntario para los vencimientos en pesos de los próximos 90 días (para el cual existe un compromiso del 60% de adhesión).
• Se intenta evitar que se dispare la nominalidad de la economía relanzando el programa de precios cuidados, un refuerzo para los jubilados, y la convocatoria a empresarios y trabajadores para “ordenar” las negociaciones salariales, entre otras cosas.

O sea, optó por un mix recesivo, inflacionario y conflictivo para evitar una disrupción macroeconómica buscando estabilizar la actividad económica y financiera.

Plan M: Hacia un gran activismo

Aunque sin contar todavía con detalles de las medidas es prematuro aventurar un pronóstico sobre los anuncios realizados por el tercer Ministro de Economía, nuestra primera impresión es que las medidas anunciadas si bien, en general, están bien direccionadas llegan en forma tardía y enfrentan un problema de implementación política y económica importante. Por tanto, no está claro que garanticen la resolución del problema del exceso de pesos y luce difícil que resuelvan el problema del faltante de dólares.

La necesidad y la voluntad política del flamante Ministro por estabilizar, nos hace pensar que el Gobierno se mantendrá muy activo hasta tanto lograr su objetivo de mínima estabilización. Es probable que las autoridades avancen con políticas de múltiples incentivos buscando estimular una mayor liquidación de divisas y fortaleciendo las cuentas públicas.

El principal riesgo de esta estrategia de estímulos sectorialista es que olvida que el problema actual es de origen macroeconómico y, fundamentalmente, asociado al desequilibrio externo producto de la fijación de un tipo de cambio muy por debajo del que equilibraría dicho mercado. Todo esto nos hace prever un escenario inestable, caracterizado por una “tensa calma”, con riesgo elevado de retorno a una dinámica de deterioro acelerado.

Dr. L.E. Hernán Hirsch
Agosto 16 de 2022