Con un hiperactivismo inédito, gran audacia y “pagando”, el ministro Sergio Massa está prolongando la reciente estabilidad cambiaria, aunque con costos elevados que muy probablemente se terminarán sintiendo en el futuro próximo.
Por lo pronto, las medidas impulsadas por Massa contribuyeron a reducir el riesgo de un descalabro macroeconómico y a generar un mínimo escenario de estabilidad cambiaria.
El canje de deuda lanzado el 9 de agosto le permitió al Gobierno reducir en un 81% los vencimientos de deuda en pesos que operaban entre agosto y octubre, de $2,547 mil M a $480 mil M (MM), y con ello moderar el riesgo de renovación de la deuda local en el corto plazo. Este canje “exitoso”, sin embargo, se logró al costo de convalidar la emisión de tres bonos Duales por u$s15,451 M, títulos que ajustan por el máximo entre la inflación y el tipo de cambio oficial.
El dólar soja, anunciado a principios de septiembre, le permitirá al BCRA fortalecer sus reservas netas. Aunque luce de la restricción a la compra de dólares alternativos que impuso la autoridad monetaria, no queda tan claro el monto final de reservas que acumulará, lo cierto es que esta medida le permitirá reducir el temor a una maxi-devaluación del tipo de cambio oficial y le dará un mayor margen de política económica al Gobierno.
Las licitaciones recientes de deuda pública le han permitido al Gobierno captar fondos frescos por $311 MM en julio, $394 MM en agosto y $195 MM en lo que va de septiembre. Este éxito, sin embargo, se ha logrado convalidando tasas de interés en las licitaciones por encima de las del mercado (en 1/2%).
Las sucesivas subas de las tasas de interés del BCRA, dispuestas entre julio y septiembre que llevaron las tasas del 66.5% al 107.3%, apuntaron a estimular la demanda de activos en pesos y reducir la tensión cambiaria. Esta medida, sin embargo, se estará tomando al costo de aumentar el pago de intereses del BCRA que totalizaron $345 MM en agosto, que en septiembre podrían alcanzar $400 MM y en octubre podrían estar corriendo a $450 MM con las tasas actuales. O sea, un monto que multiplica varias veces el déficit primario del Gobierno previsto para el mes.
Hiperactivismo inicial, pero, ¿para qué?
Luce improbable que el Gobierno y el ministro Sergio Massa, en particular, se resignen a convalidar el escenario económico tendencial actual al cual se encaminaría la economía “de no hacer nada” de inflación inercial del 7% mensual, frenazo del nivel de actividad y potencial crisis cambiaria con riesgo de espiralización producto de un agravamiento de la crisis de financiamiento externa. Ningún Gobierno ganó una elección con una economía así.
Es por eso que entendemos que el Gobierno “algo hará” y en algún momento próximo lanzará un plan de estabilización con objetivo electoral con el propósito de llegar a octubre 2023 con la economía expandiéndose, una tasa de inflación del 4% mensual y una mínima estabilidad cambiaria. O sea, con una economía como la que prevé el proyecto de Presupuesto de crecimiento del 2%, inflación 60% dic/dic y un dólar oficial de $270 para fines de 2023 deslizándose un 62% dic/dic.
Es probable que el lanzamiento de plan de estabilización ocurra una vez que genere las condiciones iniciales mínimas para su viabilidad: fortalecimiento de las reservas y superávit comercial, que aseguren una mínima estabilidad cambiaria, un orden fiscal y financiero, que incluya un escenario más despejado, y algún espacio para políticas de inclusión.
Un plan de estabilización en el marco del acuerdo con el FMI y sin agravar los desequilibrios macroeconómicos y financieros, entendemos que requerirá de una política de ingresos y de intervención estatal muy activa. Es que sin margen para utilizar el ancla cambiaria (el acuerdo con el FMI no lo permite y reservas no hay), tarifaria (hay ajustes en marcha hasta febrero), y salarial (que ya se ubican en niveles bajísimos), luce improbable que solo con políticas fiscales y monetarias el Gobierno pueda lograr una reducción sustancial de la tasa de inflación.
Por tanto, dada la alta probabilidad de que el Gobierno “intente algo” en 2023, se abre un nuevo escenario para el año próximo. No prevemos una reducción de la tasa de inflación para 2023 como la que proyecta el proyecto de Presupuesto para el año próximo (60% dic/dic) y no se presentan condiciones macroeconómicas favorables que permitan asegurar un modesto crecimiento del 2%. Sin embargo, el Gobierno, “haciendo algo”, podría hacer que la tasa de inflación finalice el año por debajo del 2022 y podría evitar una recesión. El mayor riesgo (y desafío) de cualquier plan que impulse el Gobierno es su financiamiento interno y externo en un escenario de elevada fragilidad macroeconómica y sin anclas.
Dr. L.E. Hernán Hirsch
Septiembre 23 de 2022
