Edición Número 405 – Noviembre 2019

Hacia una política económica con equilibrio general o nada

En campaña, el presidente electo el pasado 27 de octubre prometió: (i) acabar con la grieta; (ii) un Pacto Social para “poner en marcha a la Argentina” y consensuar un “grupo de políticas para parar la caída” y reducir la tasa de inflación; (iii) “poner plata” en el bolsillo de la gente y reducir los intereses de las Leliqs; (iv) cumplir con los compromisos financieros pero pidiendo tiempo para que la economía vuelva a crecer; y (v) desarrollar Vaca Muerta para convertirla en una nueva fuente de dólares similar al campo.

En función de tales promesas, Alberto Fernández señaló que pretende: (i) renegociar la deuda pública a la uruguaya, es decir, evitando un default y solicitar una extensión de los plazos de pago de la deuda sin quita de capital e interés; (ii) pesificar las tarifas de los servicios públicos; y (iii) mantener un tipo de cambio competitivo con superávit gemelos.

Cumplir en forma simultánea con todas las promesas de campaña no será nada fácil. Mas aún, cuando estará recibiendo un Banco Central con el stock de reservas exhausto (estimadas en u$s 12.000 millones netas para fin de año) y cuando el escenario político-económico-social de la región se encuentra muy convulsionado, con conflictos internos importantes en países muy cercanos como Chile, Bolivia y Ecuador.

Por eso, el programa económico que permita hacer consistente el logro simultáneo de todos los objetivos no será fácil de diseñar e implementar. No sólo requerirá de una gran “muñeca” política, sino también de un trabajo monumental de equilibrio general (con sensibilidad social) en política económica, que implique el logro del equilibrio (razonablemente) simultáneo de todos los mercados y sectores. En la práctica, esto implicará lograr consistencia entre:

  1. Un programa fiscal que deberá contemplar un sedero de recomposición de las cuentas públicas

Partiendo de un déficit primario que cerrará en torno a 1,0% del PBI en 2019, se deberá converger probablemente a un superávit en torno del 2% del PBI en 2023. Lograr estos 3 puntos de mejora fiscal luego de haber logrado 3 puntos de mejora en los últimos dos años no será fácil (lo más fácil ya se hizo).

Es improbable que con tiempo y con crecimiento económico (manteniendo el gasto público constante) alcance para hacer la totalidad del ajuste de las cuentas públicas necesario. Y será aún más difícil lograr una mejora fiscal sin desindexar los componentes del gasto primario que ajustan por la actual Ley de Movilidad -que representa el 60% del gasto- y sin ajustar las tarifas de los servicios públicos (se pesificaría el “componente local”). En este sentido, el Gobierno ha dejado trascender que incrementará los derechos de exportación y el impuesto a los bienes personales (aunque “no será tanto”, señalan), impuestos que podrían aportar entre 1 y 1,5 punto del PBI. Pero faltan todavía 1,5 a 2 puntos más (¿crecimiento económico?).

Aquí, el gran desafío que se le plantea al Gobierno es cómo incrementar las retenciones sobre las exportaciones y bienes personales sin revivir la grieta y que el Pacto Social pierda sustento político. En especial, con los riesgos que conlleva enfrentar el clima convulsionado que se está viviendo en los países de la región, el fantasma de la resolución 125 de retenciones móviles y teniendo en cuenta que el principal líder de la oposición que logró el 40% de los votos representará a los sectores ligados al campo.

  1. Una política de deuda que deberá ser consistente con la política fiscal y la monetaria y que le brinde espacio al Gobierno para crecer.

Sin acceso a crédito y sin superávit primario inicial, la oferta de reestructuración de deuda deberá prever bajísimos de servicios de deuda en el corto plazo. Aquí, el pago de intereses a los organismos internacionales de crédito por u$s 2.400 millones en 2020 le pone un piso a los servicios de deuda. Ello requerirá de un rebalanceo adecuado entre las opciones que se plantean al renegociar la deuda, además de la venia del FMI. Por un lado, se argumenta que con mayor quita aumenta la probabilidad de judicialización de una reestructuración y se reduce la probabilidad de recuperar rápidamente el acceso al mercado de deuda. Por el otro, también está claro que asumir compromisos excesivos en materia de deuda pública puede imponer una fuerte presión sobre las cuentas públicas (un ajuste fiscal intolerable políticamente), sobre la política monetaria (emisión e inflación) y sobre la deuda pública (re-reestructuración) y desestabilizar la economía.

  1. Un programa monetario mínimamente creíble (“entendible”, en rigor) que no resulte sobre-exigido por el fisco.

Sin crédito interno y externo, y partiendo de un déficit primario de 1,0% del PBI, la única fuente de financiamiento del Gobierno será el Banco Central en el corto plazo. Pero como casi no tendrá reservas disponibles, la política monetaria del BCRA quedará subordinada a la necesidad (fiscal) de recomponer reservas. Esto seguramente implicará gran superávit comercial, dólar alto, control de cambios hard y emisión monetaria (para comprar los dólares), todo lo cual le impondrá un sesgo inflacionario a la política económica que se viene.

Aquí, el desafío que se le plantea al Gobierno electo es cómo hacer consistente un Pacto Social que buscará acordar un sendero declinante de precios, salarios y tarifas, que seguramente tendrá algún compromiso cambiario implícito (que no debería apreciarse por las retenciones), con una política monetaria que por estar subordinada al objetivo fiscal (recomposición de reservas y emisión de pesos) tendrá un sesgo inflacionario no menor.

  1. Una política energética y tarifaria que permita el desarrollo de Vaca Muerta y sea inmune a las necesidades fiscales y los objetivos de inflación.

El desarrollo del sector energético local requerirá de precios competitivos para el sector. A su vez, el logro de un superávit primario de 2,0% del PBI requerirá de una gran prudencia fiscal en materia de gasto público. El cumplimiento de ambos objetivos impondrá mantener el componente de extracción de las tarifas dolarizadas y con presión tributaria no desmedida (retenciones relativamente bajas).

Aquí, los desafíos que se le plantean al Gobierno electo es cómo mantener tarifas tolerables para la “clase media” logrando que sean competitivas para Vaca Muerta, sin poner más presión sobre las cuentas fiscales y evitar el uso de la política tarifaria como ancla antiinflacionaria y como herramienta distributiva para recomponer ingresos.

  1. Un discurso que contenga un diagnóstico que permita legitimar las reformas que requiera el programa económico.

Esto implicará visualizar la herencia para dotar de legitimidad la agenda de política económica que se viene. En la práctica, esto chocará con el discurso de gestión del Gobierno actual, que logró el 40% de los votos, lo cual conllevará el riesgo de estimular la grieta sobre la situación económica y la política económica a implementar.

Aquí, el desafío que se le presenta al Gobierno es evitar regenerar la grieta cuando deberá impulsar un ajuste fiscal no menor y con ello debilitar los consensos sobre el Pacto Social.

En definitiva, del análisis precedente está claro que los desafíos que se le presentan al presidente electo y a su equipo económico no son menores. A primera vista se vislumbra un escenario de potencial conflictividad interna por las medidas a implementar, donde el Gobierno apuntará a reestructurar la deuda pública incluyendo una quita importante en términos de plazos e intereses (piso del 40% en valor presente y pagos mínimos durante los próximos años), habrá incremento de la presión tributaria (retenciones sobre las exportaciones y bienes personales), no habrá ajuste fiscal en 2020 (o será mínimo), continuará el cepo cambiario hard (con retoques), habrá superávit comercial elevado (pero declinante), se mantendrá un tipo de cambio competitivo (que se apreciará un poco) y habrá acuerdo entre empresarios y sindicalistas con un sendero de precios-salarios declinante. Con esta combinación de políticas, una renegociación de deuda con aceptación y un cepo hard puede haber un rebote económico y una baja de la tasa de inflación. Luego dependerá del mix de política económica elegido y de cómo se vaya normalizando el mercado de cambios.

Hernán Hirsch
Noviembre 15, 2019